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鏈新聞報導大回顧：超易懂 2020 年加密貨幣市場報吿

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鏈新聞報導大回顧：超易懂 2020 年加密貨幣市場報吿

「看新聞，讀趨勢」，加密貨幣的進展很快，從 2017 年的 ICO 熱潮至今，短短三年多，我們已經看到銀行設立數位資產交易所、特斯拉買入 15 億比特幣等，過去以為是神話的現實。

鏈新聞希望透過這篇報告，跟各位讀者分享一年來我們對新聞事件紀錄的成果與心得，也希望透過歷史紀錄，檢視我們對於加密貨幣與區塊鏈發展的觀點，希望無論是在投資、知識與信仰上，為你帶來幫助。

由於初稿完成時間在 12 月，許多事情又再有新進展，有紀錄不及之處，還請見諒！本篇由鏈新聞編輯Elponcho、Jeff、Jim 以及中華民國區塊鏈大學聯盟共同完成。

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內容目錄

第零章 – 目錄

第一章 – 2020 年交易所產品發展

第二章 – 2020 年加密貨幣熱點在哪裡？

第三章 – 2020 年加密貨幣應用在哪些地方？

第四章 – 2020年 虛擬通貨監理回顧與分析

特別感謝：中華民國區塊鏈大學聯盟理事長彭少甫、秘書長厚澤、營運長周靖媛、常務監事黃亞森，撰文第四章《虛擬通貨監理回顧與分析》

第一章 – 回顧 2020 年交易所產品發展

我們想用「產品」與「平台」來描述加密貨幣交易在去年的發展。

首先是「產品」，加密貨幣兼具「證券」與「貨幣」特性，因此能衍生出與傳統金融相同的各種交易市場，持有加密貨幣的投資人可以選擇「現貨」、「衍生品」與「理財商品」三種類型。

其次為「平台」，由於在區塊鏈的架構中，交易的執行與規範可以交由程式碼自動執行，由程式碼 (smart contract，智能合約) 擔任證券交易所或銀行的角色，減低平台提供者的干預能力，因此交易場所會依據中心化 (centralized) 與去中心化 (decentralized) 作為區分。

在 2020 年，中心化金融平台 (例如：交易所 Coinbase、幣安等) 以及去中心化金融平台 (例如：Uniswap、Compound 等) 在上述的三種業務類別中，都各自有重大進展。

（ㄧ）衍生品競爭者版圖改變：BitMEX 式微

2020 年起，加密貨幣的衍生品交易量越來越高，競爭者增加。原先稱霸現貨市場 (spot trading) 的交易所幣安 (Binance) 在 2019 年下半加入合約交易 (future/perpetual)，一開始落後於既有競爭者：BitMEX、OKEx、火幣、Bybit 等主要交易所。

在 2020 年 3 月 12 日黑天鵝事件，比特幣幣價跌落至 3,000 美元水平，主要比特幣合約交易所 BitMEX 發生「系統故障」(也有一說是，未避免比特幣歸零，刻意停止交易)，讓當時的 BitMEX 受到諸多質疑。當時數據網站 Skew. 紀錄的 BitMEX 交易量為第三，輸給有龐大現貨交易用戶、交易幣種繁多的 OKEx 與火幣。

三月後，比特幣快速回溫，合約產品交易量也逐步恢復元氣，超過黑天鵝事件前的量體。而幣安、OKEx、火幣、FTX 四間交易所，在六月積極推出與 DeFi 相關幣種的合約交易，與其他新幣種合約產品，帶動整體衍生品交易量。甚至 BitMEX 在九月時，也睽違兩年首次增加新的交易幣種，達到 13 種交易對，但在 2020 年 12 月，BitMEX 在總體交易量只能排在第六名。

成立於 2014 年的 BitMEX，是過去採用幣本位合約交易的主要平台 (交割結算以幣而非美金)，而它的競爭者幣安、OKEx、火幣、FTX、Bybit 則是都補齊了幣本位與美金本位的服務，加上現貨市場用戶向合約市場遷移，使得 BitMEX 的競爭力逐步下降。

總體而言，標的多樣性、功能選擇性、現貨用戶轉移是在 2020 年合約產品競爭的主戰場，而 BitMEX 顯然無法僅靠比特幣維繫自己的地位。

再者，BitMEX 更在 2020 年 10 月面臨美國期交會 (CFTC) 的指控，未落實用戶實名、未遵守反洗錢等罪名，逼得 BitMEX 高層大換血，執行長 Arthur Hayes 下台，正式為 BitMEX 的輝煌史寫下一個段落。

而 OKEx、火幣儘管耕耘較久，仍以中國用戶為大宗，加上 OKEx 曾一度受到中國政府審訊，無法提幣，引起用戶恐慌。讓相較在國際用戶發展較好的幣安，於 2020 年順利登上衍生品交易的龍頭寶座。

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（二）衍生品新戰場：期權

期權交易在過去只有一個名字：Deribit。它佔的期權交易量佔比始終超過九成，除了既有的競爭者芝商所  (CME) 、LedgerX 稍有佔比外，去年 bit.com、OKEx、火幣、幣安也都加入了這個戰場。儘管散戶投資者仍對加密貨幣期權的認識較少，仍能從主流交易所的動作看出，期權將是下個戰場。在 2020 年，比特幣期權交易量與 2019 年相比呈現數倍增長，Deribit 在 2019 年的期權單日交易量最高僅約 3~4 億美金，而 2020 年則一路成長到 58 億美金，就連第二名的 bit.com 都有 5 億美金的水平。目前市場競爭者都以歐式期權產品為主。

（三）DeFi 加速中心化交易所上幣

2020 年可以說是去中心化金融 (Decentralized Finance，簡稱 DeFi) 發光發熱的一年，流動性挖礦的誕生，巨幅帶動鏈上經濟的發展。自動化做市平台 Uniswap 交易量晉升主流中心化交易所等級、借貸平台業務蓬勃，另外還有投資策略協議 Yearn 的出現，以及合成資產、預測市場、保險等，這些產品能提供的資金槓桿效應，都比傳統的中心化交易所來的優秀。

這也讓中心化交易所在 DeFi 熱潮剛爆發的六到七月，有較低的交易量。隨著中心化交易所開始提供新興 DeFi 幣種的現貨與合約交易，才讓交易量又開始熱絡起來。隨著 DeFi 的日新月異的節奏，主流中心化交易所上市 DeFi 幣種的速度也越來越快，一開始如 COMP 與 YFI 代幣都是在出現後數天時間才上市，中後期如 UNI、1inch 等代幣，交易所的上市速度已經是幾乎與去中心化交易同步。 有趣的是，連相較保守的美國頂級交易所 Coinbase，也在 2020 年大幅上市 DeFi 幣種，速度不落人後。DeFi 在去年大力推動了中心化交易所的移動腳步。

（四）積極發展理財產品：CeDeFi、雙幣理財、ETH 2.0

DeFi 的高放款利率、流動性提供者高回報，讓加密貨幣投資者有更多「交易」與「持有」之外的活用方式，因此有許多囤積在中心化交易所錢包中的數位資產，轉移到去中心化平台上。數據網站 DeFi Pulse 統計，2020 年初的 DeFi 協議鎖定的數位資產 (TVL，Total Value Locked)，從年初的 5 億美金價值，成長到 12 月的 142 億美金價值水平 (2021/2/11 已高達 384.9 億)。

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DeFi 的崛起讓中心化交易所的理財產品發生更大的改變。與 DeFi 相比，中心化交易所定活存年化利率以個位數至 10~20% 水平居多，DeFi 動輒數十至三位數以上的年化利率更具吸引力。

以幣安為例，2019 年交易所幣安就有 Flexible Savings (活期儲蓄) 產品，用戶可以投入一定上限的某幣種存入，並獲得收益。在 DeFi 出現後，幣安以「用戶優勢」、「低手續費」、「IEO」(首次交易所發行) 三項中心化交易所優勢，對理財產品進行系統化的升級，並提供由中心化平台代理參與 DeFi 的 CeDeFi 產品。

幣安的一站式理財平台「Binance Earn」，將理財產品包裝的更像傳統金融投資者可理解的「定期」、「活期」，其他創新商品，並定義為「高風險」產品。 

  • 定期：定期存幣、質押 (PoS幣種)、ETH 2.0 質押
  • 活期：活期存幣、Launchpool、BNB Vault
  • 高風險：DeFi 質押、雙幣投資 (dual investment)、流動性池

這樣的設計讓中心化平台的用戶能夠免除 DeFi 的高額手續費，並同步獲得一定的被動收益。不過，幣安 DeFi 投資仍屬於體驗式的程度，「DeFi 質押」標的稀少，也有額度與週期限制 ; 「流動性池」儘管利率較高，但其流動性池的代幣配比與價格機制，似乎也不同於一般的自動化做市商 (AMM) 。近期除了穩定幣種的流動性池外，也推出了受歡迎的 WBTC/ETH 流動性池，儘管流動性提供者收益遠小於 Uniswap，但對一般用戶來說，操作仍是簡單便宜。預計這樣的 CeDeFi 模式有望吸引更多中心化平台用戶加入。

值得注意的是，過去的 Launchpad 發行 IEO，是利用 BNB 一定的持有量給予抽籤資格，為新幣造勢上市，也能在抽籤前拉抬 BNB 幣價 ; 而 Launchpool 吸取 DeFi 流動性挖礦的概念，用戶可以選擇質押 BNB、其穩定幣 BUSD 等幣安生態系代幣，以質押時間、資金比例，來與其他用戶瓜分新幣種的空投。Launchpool 的參與者不需要支出成本購買新幣種，而是用質押挖幣的方式獲得，為幣安生態系代幣提供新的應用場景，同時給新幣提供宣傳。這樣的案例也是 DeFi 風潮帶來的變革。

除了中心化交易所推出體驗式的 DeFi 理財產品，更積極的做法則像是幣安、火幣與 OKEx 都已推出自家區塊鏈，提供開發者、用戶比以太坊更便宜的環境，來建構並參與 DeFi。交易所同時也是為自家平台幣與投資項目幣種提供應用場景。(我們在 2021 年第一季也看見 BSC 對於 BNB 幣價帶來的強大幫助)

除了 DeFi 外，期權衍生品與以太坊 2.0 (Ethereum 2.0) 也是交易所理財產品的一環。交易平台 Matrixport (旗下有第二大期權交易所 bit.com) 推出的雙幣投資產品，就類似於傳統金融的雙貨幣投資 (Dual Currency Investment)，是一種加密貨幣期權的衍生品，而幣安等交易所也整合此類理財產品。

其次是因應以太坊 2.0 Beacon Chain (信標鏈) 上線，有大量以太幣 (ETH) 被質押，進入漫長鎖倉期，以賺取質押收益。為了讓參與質押用戶的資金也具有流動性，包含 Coinbase、幣安等交易所都已推出 (或計劃推出) 質押服務，並另發行質押憑證代幣，讓持有者能在資金解鎖前就能進行交易。以太坊 2.0 也成為交易所另類商機。

（五）交易所再定義：有市場，就能交易

交易所 FTX 在 2020 年將「交易」的概念發揮得淋漓盡致，它除了加密貨幣的合約交易以外，也推出諸多富有創意的產品：槓桿代幣（將合約包裝成現貨交易）、指數型合約 (平台幣指數、山寨幣指數、DeFi 指數等)、波動率合約，甚至曾在黑天鵝事件後，原油價格崩跌時順應時事推出原油期貨指數，產品推出速度非常快速。上述的槓桿代幣與指數型合約產品，也開始在其他交易所中可以看到。

「預測市場」是另一項中心化交易所可發展的業務。美國總統大選期間，交易所 FTX 推出美國總統的預測市場，從民主黨初選到最終的選舉結果，用戶的選擇都能被交易。FTX 也繼續推出運動賽事美式足球 NFL 的冠軍預測市場，可預期在疫情後有更多國際賽事發生時，會有更多的預測市場商機。

「股權通證」，是另一項 FTX 在 2020 年完成的創舉。在美聯儲無限印鈔政策下，美股不斷創新高，線上券商 Robinhood 與 eToro 用戶數也創下新高，兩間公司甚至有 IPO 上市的傳聞。FTX 在 2020 年 10 底與德國券商合作，推出「股權通證」交易，打破加密貨幣交易所與證券交易所的界線，上市特斯拉 (TSLA)、蘋果 (AAPL)、亞馬遜 (AMZN) 等熱門標的，讓加密貨幣交易者也可以直接進行傳統證券的零股投資，甚至取得股票分潤。

據鏈新聞訪問 FTX 執行長 Sam Bankman-Fried，他表示：「FTX 的股權通證交易跟一般的股票券商不同，FTX 不會是一個唯一對手方的平台。它是一個讓用戶自由掛單吃單的交易平台，也就是掛單簿會讓由用戶與市場來決定。」此外，由於股權通證產品可能會有監管上的疑慮，該交易所禁止美國地區用戶參與。

FTX 甚至更進一步推出意料之外的產品「Pre-IPO」(IPO上市前交易)，首檔就是 Airbnb 上市前交易，讓交易所用戶可以事前交易 Airbnb 股票。當時交易到正式上市的時間僅有兩天間，結果上市後開盤價格遠優於事前交易價格，開創交易所 Pre-IPO 首例。在世界最大交易所 Coinbase 宣布將 IPO 後，FTX 也立即推出其 Pre-IPO 交易，等到 Coinbase 真正上市交易後才會對價到實際市場價格，這類產品既是「股權通證」，也符合期貨交易的特性，在加密貨幣交易所中是相當特殊的產品。

（六）借貸市場興盛，交易所更像數位資產錢莊

老牌加密貨幣交易所 Bitfinex 在 2012 年起就提供了保證金借貸服務，讓交易者可以參與保證金融資交易。現在，多數的大型交易所都有保證金融資交易，但唯有 Bitfinex 提供的 P2P 保證金借貸是大宗市場。

但借貸市場越來越興盛，願意借出資金的人，有其他很多選擇：中心化借貸機構如 BlockFi、Celsius Network，還有 DeFi 平台 Compound 等。而 Bitfinex 的保證金借貸也有缺陷，由於借貸天數過短等問題，用戶往往必須手動、或藉由市場中第三方的放貸機器人來達到資金效益最大化。在市面上，已經有不少如台灣公司 Fuly.ai 提供放貸機器人的功能，協助人們在 Bitfinex 進行高效放貸。

Bitfinex 在 2020 年改善了兩件事，7 月底發佈自家的借貸機器人「Lending Pro」、11 月推出點對點借貸平台「Borrow」。

自動化借貸平台 Lending Pro，讓用戶可以自定義參數，搓合理想條件的借貸方。點對點借貸平台 Borrow，則是簡化條件設定，以固定數位資產抵押比例，讓用戶可以借出數位資產。例如，你可以用美元、歐元、日元以及美元穩定幣 USDT 作為抵押，借出比特幣以及以太幣，反之亦然。

相對保守的交易所巨頭 Coinbase，也推出比特幣借貸服務，不過並非基於交易理由。而是基於美國疫情造成的高失業率，為美國持幣人提供無需信用評分的借錢服務，只要 Coinbase 帳戶中有比特幣，就能借出其 30% 的現金。

（七）交易所多元整合，監管仍為隱憂

在 2020 年我們看到幣安，大幅開闢加密業務版圖，模仿競爭者所提供的產品：BitMEX 的幣本位合約、FTX 的槓桿代幣、模擬 DeFi 的 CeDeFi、Bit.com 的雙幣投資、Pionex 的網格交易、Deribit 主導的期權市場等。交易所 FTX 則是貫徹有市場就能交易的概念，做起 eToro、Robinhood 等線上券商的傳統生意，跨足傳統資產的領域。

但另一方面，2020 年有許多監管執法：美國證監會控告 BitMEX 未落實洗錢防制法、美國財政部提案擴大反洗錢規則 (旅行規則，Travel Rule) 在交易所的實施，以及瑞波公司被控販售未註冊證券，引起美國交易所的寒蟬效應。在中國，OKEx 與火幣都有負責人遭約談的狀況發生，OKEx 甚至因此無法提幣超過一個月。

也因此，交易所在衍生品、DeFi、理財產品的蓬勃發展，也很可能因為監管進一步的明確化後受到限制，成為未來加密貨幣交易所產品的一個隱憂。

第二章 – 2020 年加密貨幣的熱點在哪裡？

加密貨幣在去年經歷了極端的牛熊轉換，從谷底反彈至月球，不論是投資人還是產業人士，2020 年都經歷了相當多難忘的事件。本章節統整了去年度加密貨幣市場發生的重大事件，帶你一同重溫瘋狂的 2020 年。以下我們將去年度的事件分為「比特幣」、「以太坊與 DeFi」以及 「其他重大事件」三類。

（一）比特幣

1.黑天鵝事件與流動性危機

由於新冠病毒的爆發導致全球宏觀經濟面臨極高的不確定性，引發市場上所有投資商品在三月份的大規模暴跌。包括標準普爾 500 指數（S&P 500）和道瓊斯指數單日下跌近 10％，是自 1987 年黑色星期一以來的最大單日跌幅。

在所有資產類別中最慘的莫過於加密貨幣市場，比特幣（BTC）和其它加密資產在 3 月 12 日～13日下跌了約 50％，創下比特幣自 2013 年以來的 24 小時最大跌幅，而這天也就是大家俗稱的「312 黑天鵝」。

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這次事件引發期貨市場大規模清算，據當時數據顯示，比特幣從 7,900 美元暴跌至 3,600 美元時（跌幅超過50％），僅 BitMEX 就清算了價值 10 億美元的多頭合約。那段期間，BitMEX 平台用戶除因平台無法負荷大量交易而導致掛單失敗外，甚至還有用戶反應其倉位已打到清算價，倉位卻沒有被強制平倉，最後，BitMEX 甚至在比特幣破 4,000 美元時無預警停機，停止平台上所有交易。

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BitMEX 當時的這一項舉動引發了市場上諸多揣測，有些人認為 BitMEX 當時停機並非意外，而是刻意為之，理由是 BitMEX 當時若沒有停機，清算引發的連鎖反應可能導致該平台的比特幣合約價格歸零。

此外，由於以太幣價格暴跌，導致去中心化金融（DeFi）項目 MakerDAO 清算機制未能如預期運做，因而產生超過 400 萬美元呆帳，促使該協議必須拍賣治理代幣 MKR 以償還呆帳（史上首次）。

2.上半年市場焦點，比特幣減半！

4 月 9 日，比特幣完成了系統上線至今的第三次減半。「比特幣區塊獎勵減半」是去年上半年度備受產業人士關注的重大事件，當比特幣區塊高度達到 630,000 時，每個新區塊所能產出的 BTC 顆數從 12.5 BTC 下降至 6.25 BTC。區塊獎勵約每四年發生一次，旨在確保通貨緊縮與比特幣的稀缺性，當比特幣總產出達到預定總供應量約 2,100 萬顆時，世上將不再產出新的比特幣，在減半發生前，大部分業界人士都對減半後的行情持樂觀態度。

最終比特幣最大礦池 F2Pool 挖出了歷史上最後一個 12.5 BTC 獎勵的區塊（區塊高度 629,999），並在該區塊的 Coinbase data 中輸入了一段秘密訊息，訊息內容是紐約時報去年 4 月 9 日的頭條：

「紐約時報 2020 年 4 月 9 日，注入了 2.3 兆美元，美聯儲的紓困計劃遠遠超過了 2008 年的救援水平。」

此舉除永久紀錄當時全球正在發生的經濟衰退以外，同時也是在對比特幣之父 – 中本聰致敬。在比特幣的「創始區塊（Genesis Block）」，也就是歷史上第一個比特幣區塊中，同樣包含了一段類似訊息。中本聰在創世區塊留下了當天《泰晤士報》的頭版文章標題：

「2009 年 1 月 3 日，財政大臣正處於實施第二輪銀行緊急援助的邊緣」

儘管減半後比特幣系統算力一度下滑，但隨著比特幣上漲，算力也隨即恢復至減半前的水平，而比特幣也如多數人預期的顯著上漲。

3.量化寬鬆鈔票印不完，比特幣從中受益

由於新冠肺炎疫情爆發，引發全球宏觀經濟動盪，美聯儲為了挽救大幅衰退的經濟局勢，於 3 月下旬宣布無限量化寬鬆政策，換句話說，美聯儲將透過降息與無上限的印鈔等貨幣政策應對新冠疫情的衝擊。

在一系列貨幣政策與刺激方案的作用下，全球證券市場谷底反彈，加密貨幣市場也隨之回溫。然而，激進的貨幣政策也再度引發大眾對美元的擔憂。老牌加密貨幣衍生品交易所 BitMEX 於三月份發佈了一篇網誌表示，從病毒政策到央行資助的財政擴張（fiscal expansion）對病毒疫情的反應，將凸顯重大的經濟體制變化。到最後，在這種新體制下將引發嚴重的通貨膨脹，而比特幣將成為最後的贏家。

「現在的經濟形勢可能看起來像是1970年代，對於通貨膨脹的預期並不穩定。政權轉移和通貨膨脹將是金融市場難以容忍的。在此環境下，能在短期內為比特幣提供最大機會。」

而 BitMEX 創辦人 Arthur Hayes 也撰文表示，這些降息政策將會使傳統避險資產如黃金和債券 (如美國國債)「極度看漲」，此外，高度通膨下所產生的資產流動性將會提高比特幣的價格：

「一旦中央銀行將利率降至零並啟動「開放式（open-ended）的量化寬鬆政策」，也就是我們在 2008、2009 年所經歷的金融風暴那樣，比特幣將在年底前反彈至 20,000 美元。」

最終， Arthur Hayes  預測成功，比特幣在 12 月 16 日突破並站穩 20,000 美元大關。

4.微策略買幣兼佈道，引領比特幣牛市

微策略（Microstrategy）是一家在那斯達克上市的全球商業智慧 (BI) 服務提供商，這家市值不高的公司在 2020 年佔盡各大加密貨幣頭條版面。

該公司執行長 Michael Saylor 在去年七月宣佈，將在未來一年內採取新的財務策略。微策略打算將其現金儲備投資到除美元以外的另類資產中，以對沖通膨帶來的潛在損失。根據電話會議紀錄，所謂另類資產包括黃金、白銀和比特幣等抗通膨的價值儲備工具。

據鏈新聞統計，該公司在於八月買入 21,454 個、九月買入 16,796 個、十二月買入 32,220個。截稿前，微策略總共購買了 70,470 個比特幣，平均價格為每個比特幣 15,964 美元 (2/2 持有 71,079 枚，均價 16,109)。

但該公司似乎並不滿足，已於 12 月宣佈將向合格的機構買家發售總計 4 億美金、2025 年到期、年利率 0.75% 的可轉換優先債券，募集的資金將用於購買更多比特幣。

自投資比特幣後，微策略執行長 Michael Saylor 也正式成了比特幣堅定信仰者與佈道者。除促成微策略公司將現金儲備投入比特幣外，自己也以 9,882 美元均價購買了 17,709 顆比特幣，此外，不少傳統投資人如 Uber、Airbnb 早期投資人 Shervin Pishevar、去年宣布推出比特幣基金的天橋資本創辦人 Anthony Scara 等，都曾公開表示受 Michael Saylor 的影響，開始關注甚至投資比特幣。可以說，微策略與 Michael Saylor 對這次的比特幣牛市影響深遠。

5.比特幣歷史新高，兩萬美元一舉達標

往年比特幣上漲的過程中，總能爆發一段 Altcoin season，山寨幣總會有一段時間經歷瘋狂上漲，去年下半年二級市場的話題焦點，幾乎圍繞在比特幣上。從十月開始，越來越多人在期盼比特幣歷史新高（ATH）的到來，但由於過去加密市場的基礎設施並不完善，沒有辦法快速的平衡各家交易所之間的價差，因此所謂的歷史新高並沒有一個確切數字。

但很快，市場漸漸達成共識，將兩萬美元大關視為比特幣重大突破的里程碑。台灣社群甚至有人承諾，如果比特幣去年無法突破兩萬美元，就要直播吃桌子，可見兩萬美元這個數字對比特幣社群來說是多麼重要的關卡。然而，比特幣從 11 月底到 12 月中這段期間，始終無法站穩 19,800 美元，正當市場開始認為比特幣即將回調之時，又在 12 月 26 日一舉突破兩萬美元，締造了新歷史高點。

6.Drop gold！2020 Grayscale 比特幣持倉大增

去年度傳統機構與投資人的參與對比特幣的牛市有著至關重要的影響，其中備受關注的當然少不了加密貨幣資產管理公司 Grayscale 的比特幣持倉。Grayscale 推出的比特幣信託基金 GBTC 是目前傳統金融市場上最熱門的比特幣投資工具，隨著越多機構投資人購買 GBTC 導致其溢價，Grayscale 託管的比特幣數量就會越多，截稿前，該公司已託管了超過 60 萬顆比特幣，約佔總流通量的 3.2%，估值超過 140 億美元。

該公司每次的比特幣收購，都能在社群與各大加密媒體上引起熱議。就連摩根大通（JPMorgan）分析師也在最近的報告中指出，Grayscale 的比特幣信託基金對比特幣的價格有相當大的影響力。摩根大通（JPMorgan）的分析師在報告中寫道：

「流入 GBTC 的資金量太大，導致動量交易員無法平倉創造持續的負價格動能。」

換句話說，傳統投資者對 GBTC 股票的熱情是決定比特幣價格走勢的關鍵因素，加密貨幣市場的比特幣交易員沒有足夠的市場份額或比特幣持有量讓比特幣價格進入修正階段。簡單來說就是「GBTC 買氣太旺、BTC 賣壓太低」，導致比特幣價格下不來。

(二) 以太坊與DeFi

1.DeFi 大爆發！流動性挖礦引風潮

去年自 312 大跌後，去中心化金融（DeFi）代幣便漸漸成了市場熱點，LEND（AAVE 前身）、SNX、LINK、REN、KNC 等 DeFi 概念幣皆大幅上漲。到了六月中，去中心化借貸平台 Compound 宣布透過流動性挖礦計畫推出治理代幣 COMP 後，DeFi 領域就像開啟了新世界大門，每天都有新項目透過流動性挖礦發幣，整個市場陷入前所未有的「農幣熱潮」。

DeFi 採用流動性挖礦發行代幣有許多目的，第一是「讓使用者參與治理」。大部分使用流動性挖礦發行的代幣都是「治理型代幣」，而流動性挖礦能夠將代幣直接分發給平台的用戶，藉此讓平台的「使用者」擁有協議未來發展的治理權，這對去中心化治理而言是最公平的做法。Balancer 執行長 Fernando 在接受區塊鏈媒體鏈聞採訪時就表示：

「我認為流動性挖礦的意義非常可觀，它實現了真正意義上的去中心化，並讓用戶積極參與了進來。我認為，這是協議能夠獲得健康的代幣分發並真正實現去中心化的唯一方式。而如果沒有健康的代幣分發機制，鏈上治理就沒有任何意義。」

第二個目的是「提升平台採用率」。如同交易所的交易挖礦，流動性挖礦對用戶而言有極高的收益率，因此 DeFi 平台採用流動性挖礦，可以在短時間吸引大量資金與流動性，並快速取得市場的關注度。這對項目的前期發展而言是相當好的一種營銷策略。

雖然這段時間 DeFi 概念板塊陷入過熱狀態，但也有不少成功項目在此時期扎根，快速獲得市場採用，如 Balancer、Curve、Yearn、Zapper、Sushiswap 等。

2.以太坊手續費暴漲，礦工喜滋滋用戶苦哈哈

從以太坊區塊瀏覽器的數據能看出，六到十月是以太坊礦工費的高峰期，平均 GAS Price 數度飆破 400 Gwei。以太坊鏈上交易費之所以會出現爆炸性成長，與 DeFi 有密不可分的關係。

流動性挖礦的高收益率吸引了大量投資人與資金，鏈上交易需求、合約互動需求、去中心化借貸需求與代幣轉帳需求從四面八方湧入，再加上挖礦收益足以掩蓋礦工費的成本，因此大部分投資人都願不計成本與鏈上合約互動。

另一方面，據當時鏈上數據顯示，以太坊鏈上 Gas 消耗占比最高的是自動化做市商協議 Uniswap（約佔 16.8%），與第二名 USDT 轉帳所產生的 Gas 消耗相差 5%。Uniswap 會有如此高的消耗占比，主要是因為流動性挖礦產生的代幣，交易活動大多集中在 Uniswap（這些代幣無法立即上架中心化交易所，且在 Uniswap 開立資金池相對方便）。 對高淨值大戶而言，操作一次 Uniswap 支付超過 20 美元礦工費可能無關痛癢，但對一般零售散戶而言，這筆費用儼然成為參與流動性挖礦的巨大門檻。同時，這也意味著以太坊區塊鏈當前的架構根本無法負荷大規模採用的需求。

(2021/2/11：我們也看到幣安的智能合約區塊鏈，在這種高 gas fee 的狀態，低費用與高用戶基數佔足了上風)

3.存款合約達標！以太坊 2.0 正式啟動

為了使以太坊架構能進一步優化，以應付日後大規模採用，以太坊基金會一直努力推動以太坊 2.0（也稱為 Eth2 或寧靜階段『Serenity』）的開發。以太坊 2.0 共分為四個階段，0 階段的「Beacon Chain」、1 階段的「分片鏈」、2 階段的「eWASM」、3 階段的「鏈下狀態存儲」。

去年進度是完成過渡至 2.0 第 0 階段的 Beacon Chain，它能執行或協作擴容網路的分片 (shard) 與質押。同時，Beacon Chain 也是以太坊 2.0 引入權益證明 (proof of stake) 的重要更新，以太坊社群認為將以太幣視為公共財，讓用戶質押以太幣並賺取獎勵，是比工作證明 (proof of work) 挖礦更能帶給區塊鏈網路安全的方式。

Beacon Chain 的存款合約於 11 月 4 日部署至以太坊區塊鏈上，儘管初期有以太坊創辦人 Vitalik 帶頭存入了 3,200 顆以太幣參與質押，但距離 Beacon Chain 啟動門檻 524,288 顆以太幣的門檻仍有很大差距，正當大家覺得 Beacon Chain 無法在預計的 12 月 1 日啟動之時，存入合約中的以太幣急起直追，Beacon Chain 得以如期啟動，而以太坊開發人員多年的努力也終於實現了第一步。

在以太坊 2.0 上線之際，Coinbase、幣安等交易所皆宣佈支援質押功能。根據 Dune Analytics 的數據顯示，截稿前已有 2,056,706 顆以太幣存入存款合約參與 2.0 質押，儘管總參與率不到總流通量 2% (目前已來到 2.21%)，質押市值仍高達 12 億美元，在所有質押項目中排名第四。隨著第 0 階段的結束，2021 年以太坊 2.0 的下一階段將持續成為市場關注熱點。

4.DeFi 攻擊事件頻傳，保險協議崛起

自去年六月開始，DeFi 平台的總鎖定資產大幅提升，從 20 億提升至年底的 140 億美元。然而，越多資產存放合約中，駭客的攻擊動機也就越強，尤其 DeFi 仍然處於早期階段，即使合約代碼經過審計，也不代表不存在任何可組合性漏洞。

根據 The Block 發佈的《The Block 2021 年數位資產展望研究報告》，2020 年共發生了 15 起 DeFi 攻擊事件，再加入近期的 Cover 鑄幣漏洞事件，共計 16 起，總損失金額超過 1.2 億美元，不論是新項目（Pickle.Finance 損失約 2,000 萬美元）還是老項目 bZx（102.2 萬美元）在去年都難逃被攻擊的命運。其中被盜金額最大的是 Lendf.me，損失高達 2500 萬美元。

據報告顯示，大部分遭駭主因為協議本身的代碼漏洞與預言機（Oracle）漏洞，此外，約有 10 起攻擊事件是駭客運用閃電貸攻擊所實現，包括 bZx（102.2 萬美元）、Value DeFi （740 萬美元）、Cheese Bank （330 萬美元）、Akropolis （200 萬美元）以及 OUSD （770 萬美元）、Harvest finance（2,400 萬美元）等協議都遭受過閃電貸攻擊。

不過，這樣的高風險環境下也間接促成保險協議的發展。包括 Nexus Mutual、Opyn 與 Cover 等保險概念項目都在去年崛起，成為 DeFi 領域中不可或缺的基礎設施之一。

5.2020 年 Yearn 與 Andre Cronje，影響力最大

去中心化金融（DeFi）平台 Yearn 與其創辦人 Andre Cronje 在去年市場中扮演著舉足輕重的角色，其代幣 YFI 引領了瘋狂的 DeFi 大牛市，代幣價格最高漲超 43,000 美元，被社群稱為 「DeFi 界的比特幣」。此外，任何與 Yearn 合作或與 Andre Cronje 有關的項目，皆能立即吸引市場的關注與資金。

去年 11 月份，Yearn 宣佈了多個項目合作案，其中包括 Pickle、Cream、Cover、Akropolis 與 Sushi，且幾乎每個項目在消息釋出後都迎來明顯漲幅。但 Yearn 的一系列合作當然並非只是為了拉抬幣價那麼簡單，其最終目的是要構建一個完善的 DeFi 生態系統。

這一系列的整合並不像傳統市場那樣，把兩家獨立公司整合為單一實體。去中心化金融允許各個項目在仍然是獨立個體的情況下，實現團隊合併、協議協作，目標一致並共生互利的願景。即使這些項目都是以 Yearn 為核心聚集，但資源共享與協議的協作，仍有助於項目彼此打造出更多的可能，Yearn 未來的生態系統又會發展到什麼程度令人難以想像。Andre Cronje 在其發佈的文章中說道：

「我不知道應該怎麼稱呼這樣的合作關係，但是我對這種合作下的未來感到非常興奮。」

(三) 其他重大事件

1.2020 Coinbase 更加成熟，里程碑逐一達標

美國交易所 Coinbase 在去年達成許多重要里程碑。據《華爾街日報》去年五月報導，Coinbase 在去年四月獲得了摩根大通的業務批准，這是這家美國銀行巨頭首次為加密貨幣服務商提供業務支持。具體來說，摩根大通將允許美國加密貨幣交易所 Coinbase 串接摩根大通的 ACH（自動清算所），讓交易所用戶能夠透過摩根大通執行出金、入金、電匯等功能。

這對美國加密市場和 Coinbase 交易所而言是一項重大利多，因為該國的加密貨幣服務提供商長期以來一直遭受銀行業歧視，無法公平的獲得金融業務服務，只能依賴於少數幾家銀行對加密貨幣產業友善的銀行，如 Silvergate、Signature Bank 和 Metropolitan Commercial Bank 等銀行。Galaxy Digital 執行長兼高盛前合夥人 Mike Novogratz 對此表示，摩根大通願意為交易所提供支持是因為他們意識到，「未來」將包含加密貨幣、數位資產和基於區塊鏈的系統。

此外，Coinbase 去年的另一項利多則是進行首次公開發行 (IPO)。七月時，就有三名知情人士向路透社透露，美國加密貨幣交易所 Coinbase 正在啟動股票上市準備工作，最快將於年底向 SEC 提交上市申請。據消息人士指出，Coinbase 在 2018 年的私募融資中估值超過 80 億美元，據當時消息，Coinbase 是想直接上市，而非透過 IPO。

直到 12 月 18 日，Coinbase 官方才證實，已向美國證監會遞交 S-1 表格，審核完成後將進行 IPO。一但 SEC 點頭通過，除了意味 Coinbase 將成為第一家公開上市的加密貨幣交易所外，同時也是加密貨幣邁向主流的重要里程碑。

有趣的是，加密貨幣衍生品交易所 FTX 仍然保持一慣作風，在 12 月 22 日宣布推出 Pre-IPO 產品，讓用戶提前交易 Pre-IPO 合約 Coinbase (CBSE) 。此產品將把 Coinbase 股票市值拆成 2.5 億股來計算，其價值將在 Coinbase (CBSE) 正式上市時，依照其市值等值轉換。如到 2022 年六月一日仍未上市，那麼一股將以 32 美元作結，相當於 80 億美元的估值。而 80 億美元也是外傳 2018 年 Coinbase 的估值。

2.美國大選帶動加密貨幣預測市場

去年對加密貨幣市場的投資人而言，除了加密貨幣投資以外，也有不少人參與了 2020 美國大選的預測。除了中心化交易所 FTX 所推出的 2020 美國大選合約以外，去中心化預測平台也在這段期間交易量大增。

不論東方還是西方國家，「選舉」一直都是人們最愛預測的重大話題，也是預測市場平台交易量的「旺季」。以太坊鏈上發展時間最久的去中心化預測市場平台 Augur 在 11 月 3 日發推稱，其「2020 大選預測」的未平倉合約已突破 360 萬美元。

此外，另一個去中心化預測平台 Polymarket 的交易量也在短短三週的時間內從 0 增加到近 300 萬美元。Polymarket 創辦人 Shayne Copland 接受採訪時表示：

「越來越多人在使用我們的平台，其中有些人甚至不是加密貨幣社群的用戶，他們甚至還不完全了解加密技術，但他們仍在使用 Polymarket。」 

可見選舉活動對人們的賭性有多大的影響。但是，大選後要如何留住這些用戶將是平台運營商的一大難題。區塊鏈長期以來一直被視為預測市場的最佳開發平台。但儘管多年過去了，去中心化預測平台的實際採用率仍然沒有顯著起色。

The Block 研究總監 Larry Cermak 將加密貨幣領域中的預測市場與較大眾的投注平台數據彙整後發現，雖各個預測市場的賠率大致相同，但是去中心化預測平台的未平倉合約總和仍不到 500 萬美元。

此外，PredictIt 這類傳統的熱門平台仍然是該領域的主導者，該平台擁有 214 個「市場」或「下注標的」。可以看出「預測市場」確實是一塊大餅，但去中心化預測平台想要成為主流似乎仍有很大的進步空間。

第三章 – 加密貨幣應用在哪些地方？

平心而論，加密貨幣去年在採用上仍遠未普及，DeFi 價值大幅成長的背後似乎僅是項目方的發幣工具，以及逐利投資者的挖礦、套利平台；NFT 在 DeFi 熱潮後的聲量也來到最高點，但世界似乎仍未準備好接受「數位收藏品」的概念。

而去年加密市場在三月崩盤時如同置之死地而後生，在傳統金融經歷數次熔斷、崩盤之際堅毅地存活了下來，同時，美聯儲大肆印鈔救市的舉動，也使得許多傳統金融資深人士意識到美元通膨無法避免，並注意到了比特幣這項另類資產，也因此比特幣在取得價值共識方面則略有小成。

（ㄧ）比特幣價值共識升溫

在比特幣自三月觸底反彈，並於 5 月經歷第三次區塊獎勵減半後，在價值共識上已獲得某些機構投資者、著名華爾街人士的認可，包括：

除上述對於比特幣價值的認可外，包括傳統金融代表：星展銀行、PayPal、富達投資；金融新創：Revolut、Square 等機構都推出了加密貨幣買賣、交易服務，其中 PayPal 更是受到極大的關注。

實際上， 台灣民眾較熟悉的 LINE 也有持續開發加密貨幣交易領域，但主要著重於美國以及日本市場，進度遠落後於加密產業中的主流機構。

（二）炒作資金湧入 DeFi 

雖然 DeFi 自 2019 第四季起急速成長，從 5 億美元增長至目前的 170 億規模，但高得不像話的 Gas Fee 已經是年初的數倍之多，更遠高於 2017 年的 ICO 時期，僅轉帳一次就需要耗費數百元台幣，投機遠高於實際需求。

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（三）DeFi 初衷

去中心化金融 (Decentralized Finance, DeFi) 顧名思義是「去中心化機制」與「金融服務」的結合，旨在提供透明、讓所有人能使用的金融體系。但因以太坊當前有限的可擴展性以及尚未健全的基礎設施，其使用門檻實際上仍高於傳統金融，更不用說要提供給無法獲得金融服務的大眾。

如當前主要應用「借貸協議」如 Compound、Aave，與「自動做市平台」如 Uniswap、SishiSwap 等等，除了借貸協議外，在平台上多數仍是大於實際需求的投機、套利等活動。在 Compound 於 6 月發佈治理代幣 COMP 之後，各種 DeFi 協議傾巢而出，以「流動性挖礦」為名發行代幣，Initial DeFi Offerings (IDO) 儼然成為項目方最新的發幣手段，DeFi 系列幣種的炒作來到巔峰期。

（四）以太坊創辦人狠批

此景就連以太坊創辦人 Vitalik Buterin 都看不下去，多次在訪談或推特上呼籲 DeFi 炒作過頭的現象，強調所有協議都可能存在未知的系統性風險，而 DeFi 真正價值所在可能都是些無聊的應用，如無損彩票 PoolTogether、分佈式自治組織 DAOs、分佈式自治代幣發行 DAICO 等等。他當時表示：

我們過分強調了這些高利率 DeFi 項目，這遠高於傳統金融所能給的，它若不是短暫的套利機會，那就是存在未聲明的風險。實際上，若世界上有一種能抗衡通膨的加密貨幣，對多數人來說就已經是天大的恩賜了，我們已經有這樣的東西，只是仍需要改進。

（五）炒作盡頭

DeFi 整體在第三季逐漸沒落，隨著許多複製協議開源代碼的項目上線、某些仿盤存在惡意後門，炒作氛圍來到盡頭，往往動輒 100% 以上的利率也不復見，各 DeFi 協議的代幣也隨之崩盤。

如 Aave 創辦人 Stani Kulechov 所言，IDO 雖然大多以所謂的「公平啟動」，即無預售、無預挖、團隊無預留的形式來發行代幣，不過大戶仍能輕易獲得大量代幣，並於二級市場拋售，而窮人 (散戶) 則為大戶買單。但總體來說，DeFi 仍是一項可靠技術，而炒作過後，留下的將會是可持續、正打造未來金融基礎的項目。

（六）NFT 藝術品

DeFi 熱潮過後，基於 NFT 的數位收藏品概念一度成為市場下個熱點，ConsenSys 的 DeFi 產品負責人 Jordan Lyall，推出流動性挖礦結合 NFT 的項目「迷因幣 (MEME)」受到廣大矚目，該代幣也從 100 美金上漲至最高 1,689 美元，遺憾的是 NFT 仍沒有就此普及。

MEME 在九月創下高點後隨著 DeFi 逐漸退燒，外媒 The Block 研究總監也認為，NFT 不過是被硬推上場的趨勢話題，尚未成熟到足以爆發的地步。但儘管如此，NFT 的概念以及大眾的接受度仍在 2020 年得到大幅提升。過去一年以來，NFT 藝術收藏品接連創下拍賣價格新高，包括 :

其中《Portraits of a Mind》的作品之一《Block 21》更登上了國際主流拍賣會展 – 佳士得，而各個 NFT 交易平台的交易量也屢創新高 :

  • Rarible : 累計交易量 2.4 億美元、NFT 數目超過 10 萬種。
  • Opensea：總用戶數突破 3 萬、月均交易量超過 100 萬美元。
  • SuperRare：12 月交易量突破 300 萬美元。
  • CryptoPunk：12 月交易量突破 600 萬美元。
  • Axie Marketplace：12 月交易量突破 200 萬美元。

總體來說，NFT 市場在 2020 年第四季逐漸火熱，但就像並非所有人都能理解比特幣的稀缺性，同理，要讓大眾認同「數位」收藏品是稀有的，可能仍需要很長一段時間。

(2021/2/11：我們看到 FLOW 公鏈在 NBA TOP SHOT 上將 NFT 市場經營的相當成功)

（七）預測市場

1.高 Gas Fee 阻礙採用

去年恰逢美國總統大選，基於以太坊的元老級預測市場「Augur」也在第三季完成 V2 版本的升級，按理說，總統大選以及 2021 年的世界盃都將推動該領域的應用發展，但無論是用戶、交易量卻都大不如前。

實際上預測市場是以太坊創辦人 Vitalik Buterin 非常看好的領域，除了在 9 月點名 「Augur」與「Omen」是最被低估的 DApp 外，大選後他也指出，預測市場包含了干預選民、操縱選舉等因素，而民調僅呈現出公平選舉的結果，這可能是預測市場更為準確的原因。

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2.「中心化」產品搶市佔

雖然去中心化預測市場不受監管以及單一實體機構所影響，但以太坊的高 Gas Fee 顯然讓「中心化」的預測市場更吸引人，如發展神速、產品推陳出新的 FTX 就囊括了該領域的許多產品。

FTX 在去年二月推出「川普總統大選合約」，年底前上線 Airbnb、Coinbase 的 Pre-IPO 產品更大受好評，佔據了原先屬於去中心化預測市場的份額。在手續費成本過高的前提下，用戶並不太在乎「去中心化」或平台有無干涉的可能性，因此在以太坊手續費改善之前，去中心化預測市場幾乎不可能獲得廣大採用，而 FTX 更新產品效率之快，更可能在往後長期霸佔此領域。

（九）央行數位貨幣進展

1.CBDC 議題再度下放

法定貨幣數位化已註定是未來，剩下的只是何時實現、普及的問題，包括國際清算銀行 (BIS)、國際貨幣基金組織 (IMF) 都在 2020 年於公開場合中發表樂觀看法，較讓人意外的是，當前尚未有任何國家大規模採用數位貨幣。

截至目前，僅瑞典、巴哈馬、柬埔寨、中國等國啟動了央行數位貨幣 (CBDC) 的試行計畫，雖然新冠病毒疫情曾一度讓各界重新審視 CBDC 的重要性 (紙鈔恐成防疫破口)，但在各國面臨更嚴峻的經濟議題，以及數位支付普及的情況下，CBDC 議題也被再度下放。

2.Libra 迎合監管尚未見效

其中關注度最高的還有臉書 (Facebook) 發起的跨境支付系統 Libra，計畫發行錨定多種資產的穩定幣「≋LBR」，由於涉及干預貨幣主權和貨幣政策等問題，一公開立即引起監管注意，隨即也被美國國會喊停。

此後 Libra 積極迎合監管需求進行改革，於 2020 年四月大肆修改成准許制的高度監管方案 – Libra 2.0，並在 12 月 1 日宣布更名為 Diem，朝向單一以美元錨定的數位貨幣作為發行目標，目前正尋求在瑞士金融監管局同意。

而中國的 DCEP (Digital Currency Electronic Payment) 矚目程度僅次於 Diem，儘管仍在試行階段，卻不時有「滴滴出行（DiDi）」、美團點評、嗶哩嗶哩等企業以及四大國有銀行參與的消息傳出，而身為全球第二大經濟體，中國的一舉一動想必也是各國矚目焦點。

3.美或複製支付寶普及模式

相較之下，美國當局似乎並未在 CBDC 上有太多作為，但以金融新創作為開發導向有成形的趨勢。萬事達去年 9 月宣佈啟動 CBDC 測試平台，能協助各國央行模擬 CBDC 實際運作機制；Visa 也於去年 5 月申請了數位法幣發行專利，能透過區塊鏈技術協助各國實現法幣數位化。而近期重大監管利好莫過於穩定幣可能迎來的採用，美國貨幣監管署 (OCC) 於 1 月 4 日宣佈：

「國有銀行以及聯邦儲蓄組織將能透過公鏈以及穩定幣進行結算，並能運行節點參與驗證。」

這代表聯邦銀行除能獨立運行節點外，也能處理穩定幣相關的支付業務，甚至是發行穩定幣，USDC 創辦人更將此稱為「偉大勝利」，認為這代表銀行能將公鏈視為類似 SWIFT 的基礎設施，為主流穩定幣未來作為支付、結算工具鋪平道路。

因此，即便中國 DCEP 呼之欲出，美國並沒有輸，而是類似將發行權下放給了聯邦銀行以及支付巨頭，運行無礙後可能再由央行進行接管，類似於當初中國數位支付普及的模式，而關於 DCEP 將削弱美元霸權的說法，實現可能性極低。

（十）加密貨幣支付應用

1.誰想花掉比特幣？

不如面對現實吧！加密貨幣主要仍在投資面向上更吸引人，數位支付如此普及，大多數國家的法幣雖穩定貶值，但波動仍遠低於加密貨幣，區區一位市井小民何苦要以比特幣來支付呢？

不過穩定幣的前景依然可期，可作為當前的替代方案，以太坊創辦人 Vitalik Buerin 曾在 2015 年文章指出 :「區塊鏈沒有殺手級應用」，重要的是「穩定幣」、「預測市場」、「擴容」等應用的互動，去年回顧比特幣誕生後的 12 年時他也表示：

穩定幣的成功表明，大眾並非想即刻擺脫美元，而是進入加密貨幣領域，在那裡他們對於金錢的使用方式有更多選擇。

2.支付普及首選 – 穩定幣

因此目前看來，加密貨幣在支付應用上能寄望於穩定幣的採用，Visa 在去年 12 月宣佈與 Circle 推出 USDC 企業支付，描述如下 :

Circle 將協助 Visa 篩選信用卡發行商，並建置 USDC 收付款所需的相關基礎設施；用戶將能在商家中以 USDC 進行支付，並且自動換匯為本地貨幣。而上個段落提到，美國貨幣監管署 (OCC) 在去年 4 日宣佈的利好政策，無疑是穩定幣的採用里程碑，OCC 甚至還在公告中強調銀行銀行的過時支付機制 :

銀行長期以來仍使用銀行本票、旅行支票以及其它不記名票據作為促進無現金支付的手段。

3.比特幣普及首選 – 價值儲存、獎勵回饋

對於比特幣的採用，除了其價值儲存功能逐漸彰顯外，隨著比特幣身價水漲船高，獎勵回饋或許能成為其殺手級應用，持續貶值的「現金返利」可能變得不再吸引人。

包括如借貸平台 BlockFi 在去年 12 月推出比特幣返利信用卡；全球電商 Bitrefill 讓用戶購買產品時都能獲得 1% 比特幣返利，以及較為知名的 Lolli，它能讓用戶在許多電商平台上購物時，回饋比特幣作為消費獎勵。

實際上獎勵回饋的概念與台灣民眾較熟悉的 Shopback 大同小異，差別只在於 Lolli 回饋的是比特幣，而 Shopback 回饋的是現金。這對有興趣投資比特幣但又不知從何下手的人來說，是相當好的一種應用，學習曲線也相對平滑，更有助於比特幣成為全球共識資產的願景。

此外，雖然先前提到比特幣用於支付並不現實，但它無中介機構的特徵也可能成為主流支付以外的首選，如全球最大成人網站 Pornhub 近來就因平台存在爭議性內容，導致兩家大型信用卡支付公司 VISA、Mastercard 立即終止對該平台的支持，而 Pornhub 也因此支持多達 14 種加密貨幣支付。

至於比特幣對新興市場經濟體的效用，它所能提供的幫助可能仍然有限，如奈及利亞、敘利亞、委內瑞拉等國家，長期處於不穩定的貨幣政策以及外匯交易困境之下，比特幣按理能發揮其價值儲存以及無法干預的點對點傳輸，但現實往往更複雜一些。

鏈新聞先前曾報導，「What Bitcoin Did」Podcast 主持人 Peter McCormack 深入委內瑞拉完成許多第一手報導，實際情況就是，能使用比特幣工具的人本質上是不需要幫助的那些富人，而窮人們、無法接觸金融服務的大眾更需要的是美元。

至於價值儲存更不用說了，在台灣或許就有相當多人存不到錢，或者是本身沒有儲蓄習慣，而在經濟差異極大的未開發國家中，人們可能光是生存、三餐溫飽就是個大問題，哪來的時間跟精神去對沖法幣通膨呢 ? 因此本章節中不斷強調穩定幣的採用與大規模普及，能為全球各地提供無國界之分的金融平台，才能彰顯出區塊鏈、加密貨幣的價值。

第四章 – 2020年虛擬通貨監理回顧與分析

區塊鏈及虛擬通貨的出現對既有產業產生不小衝擊，特別是對傳統金融監理體系的挑戰，使各國監理機構無不展開研究，並嘗試以各種方式溝通、分類、納管這個不速之客。

2020 年虛擬通貨之監理仍處於混戰狀態，但隨著監理機構一條條劃出的紅線及不斷推陳出新的定調，讓可預測性有一定提升。而金融機構與區塊鏈產業的不斷試探、合作，及各國興起對央行數位貨幣的研究狂熱，都在某程度上加速了監理發展。

首先將回顧 2020 年的幾個國際監理趨勢與重要事件，並將與台灣較有關係之監理議題逐一列出討論，分別是證券型虛擬通貨 (STO) 、去中心化金融 (DeFi)、虛擬通貨平台、虛擬通貨稅務等議題。 

(一) 2020年虛擬通貨監理回顧

1.指標性虛擬通貨性質的認定戰況膠著

2020年（下同）12月23日，美國證券交易委員會（SEC）發出公告，起訴瑞波 (Ripple) 與兩位執行高層，涉嫌販售13 億美元的未註冊證券。造成瑞波幣 (XRP) 的巨大跌幅，諸多大型機構宣佈停止為 XRP 造市，若干交易服務商也宣佈停止交易瑞波幣。

這是 SEC 認定虛擬通貨性質的又一個指標案件，SEC 無視幣圈常用的「支付型 / 功能型 / 資產型」分類方式，而是一以貫之的利用 Howey Test 判斷虛擬通貨是否符合投資契約的要件，顯示了許可制區塊鏈（非公鏈）的底層幣仍然有可能被認定具有證券性質，讓許多聲稱僅具支付功能的虛擬通貨惴惴不安。

瑞波表示將對訴訟案進行辯護，並期待在法庭解決此案，最終將讓美國的加密產業更為清晰。而與瑞波公司有高度合作的日本SBI集團倒是始終保持支持瑞波的態度，稱 XRP 在日本為加密資產，不受證券法管理。但無論如何，SEC 的認定與相關機構以行動選邊站的骨牌效應，已讓瑞波受到重創，瑞波已死的傳聞甚囂塵上，並讓人不禁懷疑，SEC 的下個狙擊目標，是否劍指以太幣（ETH）。

2.依各監理目的劃出的紅線逐漸明朗

2020 年美國監理機構對於區塊鏈、虛擬通貨項目的裁罰力道不減，在重罰的壓力下，Telegram 創辦人Pavel Durov 於 5 月 13 日宣告放棄其區塊鏈項目TON，該項目的美國投資者將被迫折價贖回初始投資；另除了對 BitMEX 的重罰外，SEC 也對 Robinhood 展開民事詐欺調查，導致其支付 6,500 萬美元以避免與 SEC 的訴訟。

而在反洗錢、反資恐及系統穩定的大旗下，白宮金融市場工作組聲明了對「多幣種穩定幣」制定額外監理限制的可能性，其認為運營商必須能有效控制風險並維持美國貨幣系統的穩定性，各方（含非託管錢包）必須嚴格實施 KYC 身份驗證，對於價值來自多種法定貨幣組合的「多幣種穩定幣」，監理單位有必要進一步制定監理限制，此部分之聲明顯然是針對Diem（Libra）的發展。

另一方面美國財政部預計將非託管錢包納入反洗錢 Travel Rule 引起廣泛的反對，用戶隱私被幣圈普遍認為是區塊鏈的重點之一，而嚴格執行保留發款人及受款人資訊的 Travel Rule 可能造成業者及發行方處理既有用戶及其交易的巨大困難，並直接造成以美國管轄所及範圍及其以外範圍分裂成兩個交易世界的情況，值得進一步關注。

3.監理機構的定調讓區塊鏈產業的發展更可預測

2020年，美國貨幣監管局（OCC）的一系列動作都提供了更大的監理確定性。OCC 於 7 月宣佈，金融機構可在無需獲得特殊授權的情況下，為大眾提供虛擬通貨託管服務，「從保管箱到虛擬保管箱，我們必須確保銀行能夠滿足當今客戶的金融服務需求。」這為虛擬通貨進入主流市場帶來強大的信心。

而後，OCC 於 9 月份最新發佈的監理指南進一步指出，聯邦特許銀行和儲蓄機構能為穩定幣發行商提供儲備金託管服務。事實上，美國銀行一直以來對虛擬通貨產業的態度都相對不友善，虛擬通貨最大的障礙之一，是缺乏銀行業務服務的支持，而 OCC 態度的開放，將能促使二者進一步的合作，對虛擬通貨產業而言確實是巨大利多。

12 月，比特幣支付服務提供商 BitPay 與穩定幣發行商 Paxos 宣佈向 OCC 申請國家信託銀行許可證，以促進金融市場基礎設施​​現代化為使命，成立受美國聯邦政府監理的國家信託銀行。虛擬通貨業者以積極遵守統一的監理框架、自願承受嚴格的安全性和穩健性要求，換取成為正式金融機構的入場券，對照前些年行業中強烈的去中心化、理想化風潮，或許有些諷刺，但這恐將是發展的必然，也是虛擬通貨產業邁向成熟的理性決定。

4.金融機構與虛擬通貨產業正在加速融合

全球支付巨頭 PayPal 和旗下的 Venmo 逐步提供虛擬通貨買賣服務絕對是 2020 年的重磅消息，PayPal 執行長指出用戶對虛擬通貨服務的興趣超乎預期，並透露其成為全球最大數位資產錢包的願景。而 Visa 與 Mastercard 也相繼在 2020 年積極佈局其虛擬通貨業務，前者對於數位貨幣的前景極其看好，聲稱會持續進行戰略佈局，並將數位支付的價值擴展至全球；後者則與虛擬通貨簽帳卡公司 Wirex 積極合作，擘劃消費者即時將虛擬通貨轉換為法定貨幣的願景。

除了支付巨頭動作頻頻，2020 年金融機構對虛擬通貨產業的佈局亦值得注意。星展銀行 10 月份透露了以 DBS Digital Exchange 進入虛擬通貨產業的消息，該交易所提供法幣與虛擬通貨的交易，而後也可能推出 STO 與託管服務；螞蟻集團升級了螞蟻鏈，以致力於打造數位經濟時代的新信任基礎建設為主軸，提供諸多金融業、其他行業、政務服務的綜合解決方案。在可預見的未來，各式各樣的金融機構將與虛擬通貨產業融合、合作，這同時也意味著，金融巨頭已不再隱藏其分食虛擬通貨產業大餅的企圖了。

5.各國興起對央行數位貨幣的研究狂熱

2020 年，世界各國都在加速央行數位貨幣（CBDC）的研究與實作進度，無論是否為 Diem (Libra)、DCEP 或 Covid-19 的催化，全球已有 80% 的央行都在探索 CBDC。而國際貨幣基金組織（IMF）總裁聲稱全球正在經歷所謂「新布列敦森林體系」之時，CBDC 早已不是要或不要，而是何時與如何實現了。

自布列敦森林體系以來，CBDC 將構建下一代的全球金融系統嗎？美聯儲承認 CBDC 可以改善美國更廣泛的支付系統，其也正積極與公、私部門合作研究，但並不急於發行，原因是其認為任何潛在的 CBDC 案例都將作為現金的補充而不是替代，美國對現金仍然有強勁的需求。

另一方面，中國人民銀行數字貨幣研究所所長對於 DCEP 的最新版定義為「數字人民幣是由人民銀行發行的數字形式的法定貨幣，由指定運營機構參與運營並向公眾兌換，以廣義帳戶體系為基礎，支持銀行帳戶鬆耦合功能，與紙鈔和硬幣等價，具有價值特徵和法償性，支持可控匿名。」展現了中國對CBDC的深刻研究以及政策選擇，其認為貨幣本來就是公眾性產品，央行有責任提供更通用方便的數位央行貨幣，將M0數位化。

美、中對於CBDC的進程有著截然不同的看法，但顯然都投入巨大的研究能量。無論如何，全球央行都必須面對CBDC在法律框架、標準、安全、即時交易、使用彈性、易取得特性、大量交易、可擴展性、可互操作性、靈活性等諸多沒有標準答案且將依各國國情調整的複雜情況。

而台灣對所謂「數位新台幣」的研究到了何種階段？根據台灣央行第三季理監事聯席會補充資料，我國央行已完成第一階段「批發型 CBDC」的可行性技術研究，結果顯示以分散式帳本技術（DLT）建構之批發型 CBDC平台，效能並未明顯優於現行中心化系統；而央行也已啟動下一階段「通用型CBDC」的試驗計畫，並強調CBDC在技術上需具備更高之效能，在設計上需保有現金優點，並善用數位科技。該計畫期程預定2年，並將滾動式檢討期程的調整，該截止日期與 IMF 擬定的 GSC 統一監理框架發佈日接近，預計屆時法規和應用的適用性將會更加完整。

 

(二)證券型虛擬通貨（STO）監理分析

證券型虛擬通貨發行（Security Token Offering, STO）將區塊鏈技術應用於虛擬通貨之發行，產生了創新的籌資工具與相應的市場生態，也挑戰了既有的證券監理法制。

1.全球STO監理機制概要

學者楊岳平彙整國際上STO法例與實務（楊岳平，金融科技時代下的金融監管挑戰：論虛擬通貨交易平台的監管架構，台大法學論叢，2020），將各國的STO監理模式分為：回歸適用彈性的既有規定者，如美國、加拿大、新加坡；回歸適用僵化的既有規定者，如日本、歐盟、德國、瑞士；另創特別規定者，如馬爾他、泰國、馬來西亞；及全面禁止的南韓。經分析，各國的監理共通處多在於小額發行豁免、適格投資人豁免及小眾豁免。

以美國為例，其並未創設新的STO適用規範，而是將之納入既有的多元證券發行制度，依不同的標準，適用美國證券法下的豁免或簡式發行規範。該標準以發行額度、認購者身份、時間限制、發行方式等參數之寬嚴，形成了眾多的特殊發行管道，而被認為創造了相對有利於證券型虛擬通貨發展的環境。

2.我國STO監理機制於2020年初步成型

金管會於2019年7月核定證券型虛擬通貨為有價證券，並將美國廣泛用於認定投資契約的Howey Test引入，定義證券型虛擬通貨，是金管會首次正式STO的定義及規範，符合定義者即應適用證券交易法及其相關法規。

而於2020年初，金管會進一步修正相關行政法規，將發行金額雙軌化，凡3,000萬元以下依櫃買中心所定管理辦法發行之證券型虛擬通貨核定為證交法第22條之豁免證券，無須經申報生效方能發行，而超過3,000萬元者仍須申報生效，金管會並表示此部份可嘗試申請沙盒實驗。於次級市場方面，金管會開放證券型虛擬通貨平台業者牌照及無牌照業者之申請條件，並排除部分較嚴格之規定，但交易對象排除了一般投資人。

另一方面，櫃買中心亦於2020年初推出部分相應規範，將開放發行之證券型虛擬通貨限於分潤型及債務型兩種樣態（排除股權型），並就公開說明書、平台業者的盡職調查程序、專業投資人的認購上限、發行人及平台業者的相關限制有所規範；於流通方面，規範僅限議價為之、限新台幣報價及結算，並有買賣成交數量之限制、漲跌超過一定比例之限制，且不得逾交易平台外買賣或移轉。

3.業界的批評及我國STO現況發展

上述規範較受產業界批評之處略為：雙軌發行中小額的3,000萬元上限太低、限專業投資人及新台幣認購影響流通性、公開說明書等發行程序成本過高、限只能用議價方法、限單一平台交易、禁止場外交易、交易資訊須送集保等。

金管會以雙軌劃分、豁免小額的原則踏出了STO 監理機制的第一步，應予肯定，大破大立的修法不易，妥協之下以行政命令做出的規範則確實能看出金管會努力在既有的法規中劃出一塊STO的立足之地。即便至2020年末仍無看到利用此規範框架運行的台灣STO項目，但產業界在歷經半年的分析後，傳出已有兩、三家金控對此有興趣的消息，值得拭目以待。

(三)去中心化金融監理分析

1.去中心化金融概況

隨著區塊鏈和其他去中心化技術的興起，人們對金融中介的想像與以往有了很大的不同。近年來有許多傳統金融的概念被複製到去中心化平台上，亦有不少新穎的金融工具被發明，許多成功的案例體現出去中心化技術的潛力，但也伴隨著不少隱憂。這些試圖讓使用者無需依靠金融中介便能夠享受金融服務的項目即為去中心化金融，目前去中心化金融的常見應用大略有下列數種：穩定幣、借貸、交易所、基金、樂透和保險等。

有鑑於去中心化金融仍處於起步階段，整體市場的市值與傳統金融相比較顯得十分微小，又虛擬通貨亦不全然為去中心化金融提供流動性，因此可見距離去中心化金融項目受到國際的重視並積極監理仍有一段距離。目前有關當局對於去中心化金融的監理少有討論，針對性的政策與法令亦十分少見。故下文將主要討論去中心化金融中目前相對成熟的應用－穩定幣（stablecoin）

2.去中心化穩定幣的概況

穩定幣意即與法定貨幣價值掛鉤的虛擬通貨，但以去中心化方法發行者目前並非主流。截至目前，以去中心化方法發行之穩定幣市值最高者DAI相較於Tether公司發行之穩定幣USDT的市值，僅有約二十分之一的規模。雖去中心化發行之穩定幣目前仍屬小眾，但其設計的確解決了中心化穩定幣的弊端，即法令遵循的障礙。

原主流的穩定幣發行方式以企業為中心，鑄幣、儲備和換匯等業務皆由中心化的單位負責，然而這些行為有可能被視為收受存款或發行有價證券等特許或受高度監理的業務進而造成法遵成本過高等情況。去中心化的穩定幣則避開了上述的隱患，使用智慧合約發行並以虛擬通貨作為價值儲備，使其可以於去中心化平台上自動執行。

目前去中心化穩定幣主要透過超額擔保的借貸發行，使用者須存入虛擬通貨作為擔保方能借取穩定幣，一旦擔保品的價值下降至一定比例將立即被清算，故而可以確保在市面上流通的穩定幣皆有足額的價值儲備支撐。

3.去中心化穩定幣的監理

由於去中心化穩定幣的原理和運作規則公開透明且相較於傳統金融的借貸服務仍可謂十分保守，對於去中心化穩定幣的監理應較著重於洗錢防制。雖然去中心化穩定幣與比特幣等虛擬通貨同，使用者非實名且遍布全球難以監理，但仍可透過對處理穩定幣匯兌業務之中心化交易所進行監理對洗錢等不法行為進行有效的控制。

針對台灣而言，由於台灣高等法院參考金管會之見解於107年金上訴字83號刑事判決認定比特幣的性質為虛擬商品，目前一般認為其餘虛擬通貨包含穩定幣可類推適用本見解。但值得注意的是，該見解係針對銀行法進行解釋，不同法律對於同一物或名詞常作不同解釋。因此，在台灣欲進行穩定幣相關業務者，雖暫時較無需擔心涉及銀行法上收受存款等特許業務，但仍需受到洗錢防制法上的規範並應注意該穩定幣是否落入有價證券的定義。

(四)虛擬通貨交易平台監理分析

在分散式帳本技術的世界底下，許多交易或治理運作機制不同於以往是透過某個中心化的機構或組織進行，而是分由不同的節點進行決定和確認，這樣的特性形成了相當程度的監理障礙。而虛擬通貨交易平台是虛擬通貨交易的樞紐，從平台端可以掌握一定程度的金流動向，此外，由於交易平台業者通常是一個中心化的實體，監理手段實施相對容易，因此，虛擬通貨交易平台也成為各國監理機關對於虛擬通貨相關監理的核心對象。

我國目前針對虛擬通貨交易平台的監理，主要集中在洗錢防制及證券型虛擬通貨交易平台兩方面。證券型虛擬通貨交易平台之監理已在本文第二部分述及，因此以下將主要集中在洗錢防制相關規範之探討。 

1.FATF洗錢防制指引

國際反洗錢組織「防制洗錢金融行動工作組織（Financial Action Task Force on Money Laundering，FATF）」於2019年6月通過了建議15之解釋性說明，以進一步闡明FATF之要求應如何適用於虛擬資產（Virtual Asset）和虛擬資產服務提供商（Virtual Asset Service Provider，VASP），同時發佈《以風險為基礎之虛擬資產與虛擬資產服務提供商洗錢防制指引》作為對虛擬資產和虛擬資產服務提供商之全面性監理指南，並開始實施全球審查。

FATF對虛擬資產之定義為，以數位方式表彰之價值，可透過數位方式交易或移轉，且可用於支付或投資目的，但不包括以數位方式表彰之法定貨幣、有價證券或其他已適用FATF建議之金融資產。而FATF對虛擬資產服務提供商之定義則為，不屬於FATF先前所建議規範之自然人或法人，且代表或提供另一自然人或法人以下其中一項或多項服務者：（1）虛擬資產與法定貨幣之間的交換（2）一種或多種形式之虛擬資產之間的交換（3）虛擬資產的移轉（4）保管或管理虛擬資產，或控制虛擬資產之工具（5）參與和提供關於發行人就虛擬資產發行或出售之金融服務。依此，中心化虛擬通貨交易平台、中心化錢包等都屬於虛擬資產服務提供商，並應遵守上述FATF建議和監理指南相關規範，包括客戶盡職調查、交易紀錄保存與分享、可疑交易通報、針對金融制裁交易檢核篩選等，並應取得國家國家監理許可，其中特別關鍵的是「轉帳規則（Travel Rule）」，其係用以確保交易之發起方與受益方為可識別且非匿名。

2.我國虛擬通貨交易平台洗錢防制之規範與展望

相較於上述FATF要求，我國目前就VASP業者之洗錢防制相關規範，僅在2018年11月時將洗錢防制法第5條新增「虛擬通貨平台及交易業務之事業」納入洗錢防制法範圍，並適用其有關金融機構之規定，然而，除此之外至今卻仍未見相關子法等進一步細節性、技術性規範出爐，在此情形下，平台業者應如何落實洗錢防制法仍存在有相當多尚待解決的疑問。

由於我國目前規範和FATF要求的落差，且2020年6月FATF在全球開始進行虛擬通貨交易平台的審查，部分業者只能積極尋求自救，試圖透過解決方案直接依循FATF之要求。我們可以看見這些業者展現合規的決心，也期待主管機關能盡快提出施行之實際細節等子法或相關說明，以利相關業者與產業積極健全的發展。

(五)虛擬通貨之稅務分析

近期隨著比特幣幣價突破歷史新高，加以許多國際金融機構投入及上市公司購入比特幣等新聞，再次引起公眾對虛擬通貨之關注熱度，未來相關參與人數及交易量亦可能增加，交易虛擬通貨也會產生相關稅務課徵之疑問。

1.虛擬通貨稅務議題之概要

虛擬通貨稅務之議題可能涉及交易平台、國內國外、個人交易使用等廣泛面向，不同主體亦有不同之虛擬通貨稅務議題，探討虛擬通貨稅務問題之前提，則須先依據其性質判斷方能決定，而一般會依據瑞士金管局(FINMA)之標準，其對虛擬通貨可分為支付型、功能型及證券型等三種類型。而我國金管會於 2019年7月核定證券型虛擬通貨為有價證券，並於2020年4月透過函釋（財政部109.4.16台財稅字第10900005070號令）說明3000萬以下具證券性質之虛擬通貨轉讓時應依證券交易稅條例第2條第2款規定，課徵千分之1證券交易稅。不過尚未有STO案件於台灣落地，限於篇幅本文以下僅就個人投資虛擬通貨可能涉及之營業稅及所得稅議題進行介紹。

2.虛擬通貨交易之稅務議題

於比特幣、萊特幣等「支付型」功能之虛擬通貨，可能涉及貨幣及匯兌、支付工具等概念之認定，而我國目前法制上也並未正式說明該等虛擬通貨之性質，且多次強調其非貨幣，相關主管機關則稱其為「虛擬商品」，於國外部份法制(如日本)將其當作「非法幣類型之支付工具」；如為Decentraland所發行之Mana具備可應用於遊戲功能之虛擬通貨，其性質可能類似我國之禮券，然禮券背後通常有法幣之資產作為備償，依據「零售業等商品(服務)禮券定型化契約應記載及不得記載事項」規定，發行禮券亦須辦理履約保證，多數功能型虛擬通貨亦可能被認定為可用於兌換服務之虛擬商品。

故在營業稅之部分，若支付型虛擬通貨被認定為支付工具，則不涉及營業稅(如日本及新加坡之法制)。然在我國之現狀下，因並未有法律承認虛擬通貨為支付工具，因此不論支付型及功能型虛擬通貨目前皆可能被認定為虛擬商品，而當進行該等虛擬通貨之交易，則可能被認定屬於提供電子勞務，若交易者經常進行營業，則須被課徵營業稅，且當涉及向外國購買此類虛擬商品，亦應依營業稅法第36條報繳營業稅。

在所得稅之部分，則不論虛擬通貨之性質為何，皆須應稅。若為自然人且非經常性買賣此加密資產，則屬財產交易所得，依規定須以成交價格扣除原始取得成本及相關費用後，將其餘額併入個人綜合所得稅課稅，反之若被認定為營業事業，則境內營利事業應課徵營利事業所得稅，外國營利事業之所得由扣繳義務人於給付時扣繳稅款。

3.虛擬通貨於稅務上之難題

虛擬通貨之稅務議題，實際上仍係於虛擬通貨本質概念之釐清及認定，故如日本及新加坡紛紛對虛擬通貨透過法律制度認定其性質，從而稅務性質認定歸屬得以被處理，而能適用合理之稅務課徵制度。除法令定性問題外，虛擬通貨本身之性質如匿名性、跨國性及價值不確定性，也使得不易識別特定人，課稅管轄地難以判斷屬於境內或境外(如礦工挖礦之情形，其服務之提供是在境內還境外?)以及特定虛擬通貨之公允價值如何判斷，皆有待未來討論。必要時亦須透過法令授予特殊性質之虛擬通貨一定之法律定位，方能處理相關稅務認定疑惑，從而避免因認定標準之不同而產生不同之課徵認定。